雖然希臘緊跟著迪拜也出了大麻煩，但從主權信用危機、銀行業(yè)危機、信心危機和經(jīng)濟危機四個維度去分析，迪拜危機目前尚屬綜合影響較為有限且具有可控性的區(qū)域性危機，不足以再掀“金融海嘯”。不過現(xiàn)在值得強調(diào)的是，迪拜蝴蝶效應并不可怕，真正值得警惕的是全球經(jīng)濟潛藏的一系列風險。保持適度謹慎是防患于未然的理性選擇。

　　迪拜債務危機的爆發(fā)讓世人預感新危險的到來，而新危險果真接踵而至：12月8日，惠譽(Fitch)將希臘主權債務評級調(diào)降至BBB+，盡管對局內(nèi)人而言這并不出乎意料，但市場還是不依不饒地將其視作迪拜蝴蝶扇動翅膀的連鎖反應。于是乎，對危機升級的擔憂再度風生水起，美元大幅反彈、股市全面下跌、油價金價驟然回落。

　　在筆者看來，若從主權信用危機、銀行業(yè)危機、信心危機和經(jīng)濟危機四個維度去分析，迪拜危機目前尚屬綜合影響較為有限且具有可控性的區(qū)域性危機，不足以再掀“金融海嘯”。但值得強調(diào)的是，迪拜蝴蝶讓我們隱約看到未來的一系列潛在風險，如果置若罔聞，那么全球經(jīng)濟的復蘇之路將更顯曲折，甚至會有意料之外的無謂反復。

　　第一種風險是新興市場再爆區(qū)域經(jīng)濟、金融危機的風險。回顧歷史，起源于美國的次貸危機似乎讓市場淡忘了一點：新興市場近十余年來始終是金融危機頻發(fā)的危險區(qū)域，并呈現(xiàn)出新特征：國際資本的大幅流入流出構成金融危機爆發(fā)的導火索；發(fā)展中國家過快的金融開放度常常是構成危機失控的重要原因之一；不完善的匯率制度成為國際投機勢力的攻擊對象；“重增長、輕通脹”的政策取向埋下危機隱患；經(jīng)濟增長快但波動明顯、通脹率高的經(jīng)濟體往往更容易爆發(fā)危機；危機往往給銀行體系帶來巨大沖擊，恢復曠日持久。

　　展望未來，新興市場金融風險積聚和爆發(fā)的可能性不容小視，原因在于：新興市場經(jīng)濟體在前期經(jīng)濟高速增長過程中堆積了大量資產(chǎn)市場泡沫，新興市場經(jīng)濟體尚處于經(jīng)濟、金融轉(zhuǎn)軌階段，制度變化過程中各類金融風險較易滋生；而新興市場經(jīng)濟體貨幣調(diào)控和金融監(jiān)管經(jīng)驗匱乏；部分新興市場經(jīng)濟體金融市場波動劇烈，較易成為國際投機勢力的沖擊對象。

　　第二種風險是歐美金融體系恢復緩慢。雖然迪拜危機并未深度波及歐美市場，但國際評級機構在下調(diào)迪拜和希臘評級的同時，還特別強調(diào)了歐美信貸市場的殘余風險。受去杠桿化趨勢影響，歐美金融穩(wěn)定仍然面臨較大壓力，公司債、信用卡等信貸市場風險較為突出。今年7月，美國公司債市場高收益?zhèn)�券違約年率達11.5%，預計今年末至明年初違約率將達到峰值。歐元區(qū)高收益?zhèn)�券違約年率為4.6%，但疲軟的經(jīng)濟可能將導致債券市場未來出現(xiàn)較大損失。受不斷攀高的失業(yè)率影響，消費信貸市場的情況更為嚴重。今年9月，美國各機構信用卡逾期還款率均值為5.6%，遠高于2008年9月的4.4%，較2009年初及第2季度末的5.5%也有所上升；英國各機構信用卡逾期還款率均值達7%，高于2009年初的6.7%和2008年9月的5.9%。

　　第三種是超預期反彈蘊藏的透支風險。國際貨幣基金組織今年10月期《世界經(jīng)濟展望》的研究結(jié)果顯示，就大部分經(jīng)濟體而言，危機過去7年后的產(chǎn)出水平依然低于危機前10%左右。2009年下半年“超預期”的經(jīng)濟反彈將實體經(jīng)濟推高至長期均衡水平之上，進而帶來了未來增長率“二次回落”的透支風險。

　　第四種風險是差異性復蘇引發(fā)的結(jié)構風險。在未來新的復蘇周期，全球經(jīng)濟結(jié)構的差異性開始顯現(xiàn)，表現(xiàn)為：其一，不同經(jīng)濟體進入復蘇周期的時點存在較大差異，在危機中受到?jīng)_擊相對較小的新興市場經(jīng)濟體和在危機后受益于大宗商品價格回升的資源型經(jīng)濟體將率先復蘇，而隨后美歐可能將先于日本復蘇；其二，不同經(jīng)濟體的復蘇路徑和復蘇力度存在較大差異，基本面較好、資源配置較為合理、勞動生產(chǎn)率相對較高的經(jīng)濟體將走進更趨強勁和穩(wěn)定的復蘇周期；其三，不同經(jīng)濟體在退出政策時點和退出方式選擇上存在較大差異；其四，經(jīng)濟增長模式不同的經(jīng)濟體在跟進政策的選擇和未來政策的風格上存在較大差異。差異性復蘇可能將給全球經(jīng)濟的未來發(fā)展帶來結(jié)構風險：一是貿(mào)易保護主義可能將持續(xù)抬頭；二是金融市場的政府干預行為可能將有所增加；三是跨境資本流動可能將更趨頻繁，國際投機勢力將更趨活躍；四是全球金融市場的波動性可能將大幅增加；五是全球范圍內(nèi)的宏觀政策沖突可能將更趨激烈。

　　第五種風險是高額財政赤字引發(fā)的主權風險。金融危機爆發(fā)以來，各國政府實施了強有力的公共干預措施和財政刺激政策。在經(jīng)濟企穩(wěn)的同時，各經(jīng)濟體，特別是發(fā)達經(jīng)濟體的財政赤字日益凸顯。國際貨幣基金組織公布的數(shù)據(jù)顯示，財政赤字永久性增長1%，長期利率將上升10至60個基準點，利率上升將抑制投資，進而拖累經(jīng)濟增長，降低政府未來償還債務的能力。

　　第六種風險是通脹風險從隱性風險漸變?yōu)轱@性風險。通縮風險與通脹風險并存是全球經(jīng)濟今年下半年的重要特征，10月以來，市場對通脹的擔憂相對加大。筆者認為，未來一段時期，通脹風險將從隱性風險漸變?yōu)轱@性風險。Niemira對1945年至1992年間美國經(jīng)濟周期的研究表明，物價形勢的轉(zhuǎn)折點往往出現(xiàn)在增長周期轉(zhuǎn)折點之后的5個月。那樣，明年首季可能將成實際通縮向?qū)嶋H通脹轉(zhuǎn)折的重要時點和通脹風險漸變?yōu)轱@性的時段。在這段漸變時期，通脹壓力會不斷加大。

　　也許，迪拜危機的所謂蝴蝶效應并不可怕，真正值得警惕的是全球經(jīng)濟潛藏的一系列風險。也許，關注現(xiàn)在而不沉迷于現(xiàn)在，期待未來而不醉心于未來，保留適度謹慎才是防患于未然的理性選擇。 （程 實 作者系金融學博士，宏觀經(jīng)濟分析師）