民族證券：國(guó)際金融危機(jī)的七大教訓(xùn)

    分散投資理論在危機(jī)期間失靈。分散投資是投資組合理論的重要結(jié)論，它從理論上論證了那句一直風(fēng)行投資行業(yè)的諺語(yǔ)：“不要把雞蛋放在一個(gè)籃子里”。我們一直認(rèn)為，在世界范圍內(nèi)和在不同投資類別之間配置資產(chǎn)可以獲得分散投資的好處，也就是說(shuō)在不影響組合預(yù)期收益率的情況下風(fēng)險(xiǎn)在降低。然而，在此次危機(jī)中，我們發(fā)現(xiàn)這樣錯(cuò)了。

    分散投資理論在危機(jī)期間失靈的原因主要有兩個(gè)。

    首先，各國(guó)資本市場(chǎng)從來(lái)沒(méi)有像今天這樣聯(lián)系得如此緊密。經(jīng)濟(jì)全球化是當(dāng)今世界經(jīng)濟(jì)中的最大特點(diǎn)，而經(jīng)濟(jì)全球化又必然導(dǎo)致貿(mào)易、投資和金融的全球化。當(dāng)美國(guó)市場(chǎng)開(kāi)始下跌時(shí)，投資者把資金從其它資本市場(chǎng)撤回美國(guó)，從而引發(fā)多米諾骨牌似的下跌。當(dāng)投資者急需現(xiàn)金的時(shí)候，他們不計(jì)成本地拋售所有投資，包括股票、債券、商品和基金等，就連傳統(tǒng)的避險(xiǎn)天堂——黃金在此次危機(jī)中也未能幸免。

    其次，次貸產(chǎn)品上的分散投資是一種假象。從房?jī)r(jià)的角度來(lái)看，次貸產(chǎn)品的分散投資是風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，而不是分散投資理論成立的基石風(fēng)險(xiǎn)分享，也就是說(shuō)當(dāng)一個(gè)投資品種（比如股票）下跌的時(shí)候，另外的投資品種卻在上升（比如債券）。因此，當(dāng)美國(guó)房?jī)r(jià)出現(xiàn)全國(guó)性普降后，次貸產(chǎn)品的分散投資并沒(méi)有減少風(fēng)險(xiǎn)，而是風(fēng)險(xiǎn)在不同的投資者之間轉(zhuǎn)移。

    我們得到的這個(gè)教訓(xùn)并不是建議把所有的雞蛋放在一個(gè)籃子里，而是要充分意識(shí)到分散投資理論的局限性。

    要真正理解每一項(xiàng)投資的風(fēng)險(xiǎn)。即使是最有經(jīng)驗(yàn)的市場(chǎng)老手都有可能被復(fù)雜的投資產(chǎn)品欺騙。去年10月，當(dāng)花旗集團(tuán)還在說(shuō)“隨著2008年即將過(guò)去，我們預(yù)計(jì)盈利將回歸常態(tài)”的時(shí)候，當(dāng)瑞銀集團(tuán)還在說(shuō)著“我們投行業(yè)務(wù)將有相當(dāng)積極的回報(bào)”時(shí)，幾乎一夜之間，花旗集團(tuán)和瑞銀集團(tuán)卻成為次貸危機(jī)中最大的輸家，那些看起來(lái)相當(dāng)安全的按揭貸款證券化產(chǎn)品CDO給他們帶來(lái)了數(shù)十億美元的損失。因此，金融機(jī)構(gòu)要真正理解他們所持投資產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于個(gè)人來(lái)說(shuō)也同樣是如此。

    確保投資組合擁有足夠的流動(dòng)性。投資者犯的最大錯(cuò)誤之一就是誤以為自己的投資組合擁有足夠的流動(dòng)性并可以很容易地以較小的代價(jià)變現(xiàn)，但事實(shí)往往并非如此。一些管理著較大基金會(huì)的經(jīng)驗(yàn)豐富的投資者都驚奇地發(fā)現(xiàn)：當(dāng)次貸危機(jī)襲來(lái)時(shí)，他們?cè)趯?duì)沖基金、私募股權(quán)和其他一些品種上的投資很難做到全身而退。要知道，他們?cè)谕顿Y之初可是做了很好的流動(dòng)性匹配的。

    不要忽視政府干預(yù)的必要性。政府采取的激進(jìn)干預(yù)市場(chǎng)的做法看樣子好像避免了一場(chǎng)深度衰退，或者是一場(chǎng)大蕭條，這似乎表明強(qiáng)勢(shì)政府有時(shí)候是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的朋友，而不是敵人。但是問(wèn)題依然存在，諸如過(guò)大的財(cái)政赤字和支出將最終演繹通貨膨脹等。

    不能讓金融機(jī)構(gòu)大到不能倒。曾經(jīng)有一段時(shí)間，不斷有批評(píng)者指出，像房地美和房利美這樣的公司變得太大了，雷曼兄弟的負(fù)債太高了，以至于當(dāng)他們倒閉的時(shí)候，整個(gè)社會(huì)都無(wú)法承受其傾倒之重，政府被迫直接參與市場(chǎng)。

    一定要考慮到最壞情況可能會(huì)發(fā)生。太多太多的投資者將資金投入到與房地產(chǎn)有關(guān)的投資中去了，他們確信房地產(chǎn)價(jià)格絕不會(huì)出現(xiàn)全國(guó)范圍的普遍下跌，他們確信手中持有的“AAA”級(jí)按揭貸款證券化產(chǎn)品沒(méi)有任何信用風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榘唇屹J款的證券化過(guò)程給人的安全感太過(guò)強(qiáng)烈了。這些人想當(dāng)然地認(rèn)為：第一，按揭貸款一般都有首付，要虧先虧掉投資者的首付；第二，首付虧完了以后還有房地產(chǎn)抵押在那里；第三，如果還不行，還可以繼續(xù)追償購(gòu)房者本人的其他資產(chǎn)和工資等；第四，何況在證券化里面還有分層設(shè)計(jì)和債券保險(xiǎn)商，即使前面三關(guān)都沒(méi)擋住，下面還有最底層的投資者和債券保險(xiǎn)商兜著�？傊�一句話，投資者高估了按揭貸款證券化產(chǎn)品的安全性。居安思危，在市場(chǎng)一片繁榮的時(shí)候，一定要考慮到最壞的情況會(huì)發(fā)生。

    不要太悲觀。英語(yǔ)里面有一句古話：每一次危機(jī)都是一次機(jī)會(huì)。如果從漢語(yǔ)的“危機(jī)”字面來(lái)看，它也是有危險(xiǎn)之中存在機(jī)會(huì)、危險(xiǎn)和機(jī)會(huì)并存的意思。（賈國(guó)文  作者單位：民族證券）

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