根據(jù)兩會(huì)披露的國(guó)務(wù)院機(jī)構(gòu)改革方案，鐵道部將實(shí)行政企分開(kāi)改革。此項(xiàng)改革對(duì)現(xiàn)有存量鐵道債以及今年新發(fā)行的鐵道債具有非常重要的意義。

　　首先，未來(lái)將由鐵路總公司擔(dān)負(fù)起鐵路建設(shè)運(yùn)營(yíng)及其相關(guān)的投融資等企業(yè)職能。鐵道部原有的行政職能和企業(yè)職能分離后，前者將由交通運(yùn)輸部及其下屬的國(guó)家鐵路局執(zhí)行，后者則由鐵路總公司來(lái)執(zhí)行。除了并入交通運(yùn)輸部統(tǒng)籌管理的擬訂鐵路規(guī)劃和政策的職責(zé)以外，由交通運(yùn)輸部下屬國(guó)家鐵路局承擔(dān)的其他行政職能包括：擬訂鐵路技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，監(jiān)督管理鐵路安全生產(chǎn)、運(yùn)輸服務(wù)質(zhì)量和鐵路工程質(zhì)量等。而鐵路總公司則負(fù)責(zé)鐵路運(yùn)輸統(tǒng)一調(diào)度指揮，經(jīng)營(yíng)鐵路客貨運(yùn)輸業(yè)務(wù)，承擔(dān)專運(yùn)、特運(yùn)任務(wù)，負(fù)責(zé)鐵路建設(shè)，承擔(dān)鐵路安全生產(chǎn)主體責(zé)任等。顯然，由于交通運(yùn)輸部及其下屬國(guó)家鐵路局的主要職責(zé)中都不包括鐵路的具體建設(shè)運(yùn)營(yíng)，因此與之相關(guān)的投融資活動(dòng)很顯然會(huì)一并剝離到鐵路總公司。

　　其次，歷史鐵道債務(wù)形成的鐵路相關(guān)運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)既有公益性質(zhì)也有經(jīng)營(yíng)性質(zhì)，因此我們預(yù)計(jì)在鐵道部存量債務(wù)處理上不會(huì)采取一刀切或者完全剝離的方法來(lái)進(jìn)行�！秶�(guó)務(wù)院機(jī)構(gòu)改革和職能轉(zhuǎn)變方案》中指出，國(guó)家會(huì)繼續(xù)支持鐵路建設(shè)發(fā)展，對(duì)于公益性線路以及公益性業(yè)務(wù)仍然會(huì)有補(bǔ)貼。我們的理解是，在明確區(qū)分現(xiàn)有鐵路相關(guān)運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)的公益性或者經(jīng)營(yíng)性之前，國(guó)家仍然會(huì)承擔(dān)相關(guān)存量鐵道債務(wù)(主要是鐵路建設(shè)投資和機(jī)車購(gòu)買所形成)的本息償還。不過(guò)，由于后期會(huì)進(jìn)行“加快推進(jìn)鐵路投融資體制改革和運(yùn)價(jià)改革”，前者我們認(rèn)為是指未來(lái)將由鐵路總公司以企業(yè)形式進(jìn)行市場(chǎng)化投融資，而運(yùn)價(jià)改革則有利于理順價(jià)格體系，提高鐵路運(yùn)營(yíng)效率，增強(qiáng)鐵路總公司的財(cái)務(wù)狀況和融資能力。此外，我們認(rèn)為，鐵路總公司在使用和運(yùn)營(yíng)現(xiàn)有鐵路資產(chǎn)時(shí)，很可能采用購(gòu)買、租賃等方式來(lái)進(jìn)行，并由國(guó)家進(jìn)行注資以獲取相關(guān)運(yùn)營(yíng)資金。

　　第三，鐵道部的改革，會(huì)改變現(xiàn)有的鐵道債未來(lái)供給水平，對(duì)存量債以及今年新增鐵道債利好，中期來(lái)看，預(yù)計(jì)相比金融債利差可能在現(xiàn)有基礎(chǔ)上至少下降30bp。目前同期限的鐵道債(以不免稅的10年期品種為例)與金融債之間的利差超過(guò)70bp，而即使考慮到兩者之間存在的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重差異(不考慮由于授信或者風(fēng)控審核等制度造成的機(jī)構(gòu)偏好差異)，利差也不應(yīng)該超過(guò)20bp。根據(jù)我們前期的研究結(jié)果，過(guò)去兩者之間的差異主要是由于鐵路投資加速上升帶來(lái)的鐵道債相對(duì)供給上升所導(dǎo)致。預(yù)計(jì)改革徹底完成之時(shí)，經(jīng)發(fā)改委和央行批準(zhǔn)的以政府名義發(fā)行的鐵道債將成為過(guò)去時(shí)(供給下降)，再加上國(guó)家對(duì)存量鐵道債的支持(信用資質(zhì)甚至?xí)�提�?，顯然會(huì)壓縮鐵道債與金融債之間的利差，我們預(yù)計(jì)下降幅度至少在30bp。而對(duì)于2013年已經(jīng)計(jì)劃發(fā)行的政府支持性質(zhì)鐵路建設(shè)債券大概率仍將保留免半稅和風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重20%的優(yōu)惠，發(fā)行利率對(duì)比老券將出現(xiàn)明顯回落，一級(jí)利率的大幅回落很可能引導(dǎo)投資者預(yù)期，壓低二級(jí)市場(chǎng)鐵道債利率水平。

　　此外，鐵道部的企業(yè)職能剝離到了鐵路總公司之后，除2013年已經(jīng)計(jì)劃好發(fā)行的鐵道債以外，未來(lái)將不再存在可比的“鐵道債”，取而代之的是鐵路總公司發(fā)行的信用債。未來(lái)鐵路總公司發(fā)行債券很可能遵循兩條路徑。我們預(yù)計(jì)，鐵路路網(wǎng)建設(shè)和規(guī)劃的實(shí)現(xiàn)未來(lái)仍將面臨較大的融資缺口，政企分離可能帶來(lái)鐵道投融資方式沿兩條路徑出現(xiàn)分化：歸屬鐵路總公司進(jìn)行統(tǒng)籌和運(yùn)營(yíng)管理的、盈利能力較強(qiáng)的鐵道相關(guān)線路，可能采取市場(chǎng)化融資方式，以企業(yè)信用發(fā)行債券、吸引社會(huì)資本參與等方式加以運(yùn)作，融資成本上，由于發(fā)行人屬性由政府部門降為企業(yè)，評(píng)級(jí)和定價(jià)將向一般AAA債券靠攏；盈利能力相對(duì)較弱，但承擔(dān)了公益性建設(shè)責(zé)任的相關(guān)線路，則更可能以財(cái)政補(bǔ)貼、加大支持性投入的方式予以解決。